Ein Verpackungsunternehmen verkauft zwei Dinge gleichzeitig: eine Reihe von Kundenbeziehungen und einen Maschinenpark. Über das Erste spricht der Verkäufer. Das Zweite bestimmt den Preis, denn der Käufer erwirbt nicht den Gewinn des vergangenen Jahres — er erwirbt die Verpflichtung, diese Maschinen lange genug am Laufen zu halten, um ihn erneut zu verdienen.
In der Buchhaltung ist diese Verpflichtung unsichtbar. Abschreibung ist eine steuerliche und bilanzielle Konvention, die mit dem Jahr, in dem eine Druckmaschine, ein Extruder oder eine Stanze tatsächlich ersetzt werden muss, nur lose zusammenhängt. Ein Verarbeiter kann ein Jahrzehnt lang ein respektables EBITDA ausweisen und dabei still den Vermögenswert aufzehren, der es erzeugt — und an dem Tag, an dem der technische Berater des Käufers durch die Halle geht, wird dieser Verzehr zu einer Zahl.
Dieser Beitrag zeigt, wie Käufer einen Maschinenpark in eine Bewertung übersetzen, warum Material- und Energiepreise das Ergebnisbild in beide Richtungen verzerren, was die seit August 2026 geltende Verpackungsverordnung an der Beurteilung eines Werks ändert, und was ein Inhaber im Jahr vor dem Marktgang in Ordnung bringen sollte.
Jedes kapitalintensive Geschäft hat eine Lücke zwischen bilanziellem Gewinn und Cash, und in der Verpackung ist sie breit genug, um die Antwort zu ändern.
Für den Käufer zählt das EBITDA abzüglich der Erhaltungsinvestitionen: was das Unternehmen verdient, nachdem alles ausgegeben wurde, was nötig ist, damit Menge, Qualität und Sicherheit dort bleiben, wo sie heute sind — vor jedem Wachstum. Bei kapitalintensiven Verarbeitern liegen die Erhaltungsinvestitionen üblicherweise in der Größenordnung von zwei bis drei Prozent des Umsatzes, die Gesamtinvestitionen höher, sobald Wachstums- und Compliance-Projekte hinzukommen. Das sind Orientierungswerte, kein blind anzuwendender Maßstab: Die richtige Zahl für ein konkretes Werk hängt von Technologie, Altersstruktur und Schichtmodell ab.
Die Unterscheidung zählt wegen der Anwendung des Multiplikators. Weist ein Unternehmen ein bestimmtes EBITDA aus und ist der Käufer überzeugt, jedes Jahr einen erheblichen Teil davon zurückgeben zu müssen, nur um stehen zu bleiben, kauft er nicht die Schlagzeilenzahl. Er kauft, was übrig bleibt — und wird entweder den Multiplikator senken, die Basis senken oder den aufgeschobenen Aufwand vom Preis abziehen. Alle drei Wege enden an derselben Stelle.
Verkäufer argumentieren häufig, die Investitionen der letzten Jahre seien niedrig gewesen und das sei das normale Niveau. Das Argument trägt nur, wenn die Maschinen jung sind. War die Investition niedrig, weil Ausgaben verschoben wurden, liest der Käufer dieselben Daten als Beleg dafür, dass ein Nachholen ansteht — und er hat recht.
Das nützlichste Dokument, das ein Verpackungsverkäufer vorbereiten kann, ist ein vollständiges Anlagenverzeichnis — und fast niemand hat es zu Prozessbeginn.
Zu jeder wesentlichen Maschine will der Käufer Baujahr, Aufstellungsjahr, Betriebsstunden, Drucke oder Tonnen, Wartungshistorie und die Frage, ob der Hersteller sie noch unterstützt. Gerade die letzte Frage entscheidet öfter, als Inhaber erwarten. Eine mechanisch gesunde Maschine mit veralteter Steuerung, für die keine Ersatzteile mehr gefertigt werden und deren Servicetechniker in Rente sind, ist ein anderer Vermögenswert als dieselbe Maschine mit laufendem Supportvertrag — so gut sie heute auch druckt.
Danach schauen Käufer, was die Maschinen tatsächlich leisten. Verfügbarkeit und Auslastung je Linie, Rüstzeiten, Ausschuss- und Abfallquoten sowie Reklamationsraten beschreiben die reale Kapazität des Werks im Unterschied zur Typenschildkapazität. Ein Werk mit hoher nomineller Auslastung und hohem Ausschuss ist gar nicht hoch ausgelastet: Es produziert Abfall zu vollen Kosten.
Zwei Punkte werden regelmäßig übersehen. Erstens ist der Wiederbeschaffungswert einer Linie seit der Installation meist deutlich gestiegen, sodass eine vollständig abgeschriebene Maschine eine siebenstellige Ersatzverpflichtung tragen kann, die in der Bilanz nirgends auftaucht. Zweitens gehört Energieeffizienz inzwischen zur Ökonomie des Vermögenswerts: Ältere Anlagen verbrauchen mehr je Produktionseinheit, und bei den heutigen europäischen Energiepreisen ist der Unterschied groß genug, dass Käufer ihn gesondert modellieren.
Wenn ein technischer Berater ein Werk begeht, entsteht eine Liste mit einer Summe darunter: was in den ersten vierundzwanzig Monaten nach Vollzug ausgegeben werden muss und was warten kann.
Diese Summe verhält sich in der Verhandlung wie Schulden. Sie wird vom Preis abgezogen, über einen Einbehalt finanziert oder in einem niedrigeren Multiplikator abgebildet. Verkäufer hoffen bisweilen, ein volles Auftragsbuch und gute Margen lenkten davon ab. Das tun sie nicht, denn den Bericht schreibt ein Ingenieur, den die kaufmännische Erzählung nicht interessiert.
Die Antwort ist nicht, die Liste zu verbergen, sondern sie zuerst zu erstellen. Ein Verkäufer, der eine eigene technische Prüfung beauftragt, sie offenlegt und einen kalkulierten Investitionsplan mit bereits begonnenen Arbeiten vorlegt, verändert die Verhandlung vollständig: Aus einem offenen Risiko wird eine terminierte Ausgabe — und offene Risiken werden immer schlechter bepreist als terminierte. Nach unserer Erfahrung bei Conclave Partners holen Verkäufer, die vor dem Start eine überschaubare Summe in eine eigene Anlagenbeurteilung stecken, diese um ein Vielfaches herein, weil die Zahl des Käufers ausnahmslos die pessimistischere von beiden ist.
Den kaufmännischen Rahmen der europäischen Verpackung hat die Verordnung (EU) 2025/40 verändert — die Verpackungs- und Verpackungsabfallverordnung —, die am 11. Februar 2025 in Kraft trat und seit dem 12. August 2026 gilt; sie ersetzt die frühere Richtlinie durch eine unmittelbar anwendbare Verordnung.
Mehrere ihrer Anforderungen greifen später, werden in Transaktionen aber bereits heute bewertet. Alle Verpackungen müssen bis 2030 recyclingfähig sein; Verpackungen unterhalb der festgelegten Recyclingfähigkeitsschwelle dürfen nicht mehr in Verkehr gebracht werden. Anforderungen an den Mindestrezyklatanteil in Kunststoffverpackungen gelten ab Januar 2030, wobei die Höhe vom Material und davon abhängt, ob es sich um kontaktempfindliche Verpackung handelt. Der Leerraumanteil bei Um-, Transport- und Versandverpackungen ist ab 2030 auf fünfzig Prozent begrenzt. Die Mitgliedstaaten stehen vor Zielen zur Verringerung von Verpackungsabfällen um fünf Prozent bis 2030 gegenüber dem Basisjahr 2018, danach steigend.
Für den Verkäufer bedeutet das: Käufer stellen eine Frage, die sie vor drei Jahren nicht stellten — kann dieses Werk mit dieser Ausstattung Verpackungen herstellen, die am Ende des Jahrzehnts legal verkäuflich sind? Ein Verarbeiter, dessen Linien auf Mehrschichtverbunden aufbauen, die die Recyclingfähigkeitsschwellen nicht erreichen, verkauft eine kürzere Nutzungsdauer, als die Maschinenliste nahelegt — unabhängig davon, wie neu die Maschinen sind.
Die Kehrseite ist eine Chance. Wer dokumentieren kann, welche Produktlinien bereits konform sind, welche eine Neuentwicklung erfordern, was die Umstellung kostet und wie weit die Qualifizierung beim Kunden gediehen ist, beantwortet die teuerste Unsicherheit des Käufers im Voraus. Diese Dokumentation ist mehr wert als jede Präsentation über Marktwachstum.
Verpackungsmargen bewegen sich mit den Einsatzpreisen, und die Richtung dieser Bewegung wird häufig für operative Leistung gehalten.
Fallen die Preise für Papier, Granulat oder Aluminium und ziehen die Verkaufspreise verzögert nach, weitet sich die Marge und das EBITDA sieht hervorragend aus. Steigen die Einsatzpreise, wirkt derselbe Verzug umgekehrt. Der Käufer normalisiert das, und wer im letzten Berichtsjahr einen günstigen Materialzyklus hatte, muss mit einer Bewertung auf neutralerer Basis rechnen.
Was den Verkäufer schützt, ist vertraglich. Lieferverträge mit ausdrücklichen Indexierungsmechanismen, definierten Weitergabefristen und festgelegten Überprüfungspunkten sind ein echter Werttreiber, weil sie zeigen, dass die Marge nicht von der Richtung eines Rohstoffmarkts abhängt. Vereinbarungen, bei denen der Preis jedes Jahr informell nachverhandelt wird, sagen das Gegenteil: dass die Marge auf gutem Willen beruht.
Energie verdient dieselbe Behandlung. Verbrauch je Tonne Ausbringung, kontrahierte Position, Absicherungen und deren Laufzeiten sowie eigene Erzeugung gehören in den Datenraum. In Extrusion, Thermoformung, Wellpappe und Glas ist Energie ein so großer Posten, dass der Käufer ihn eigenständig rechnet, statt einen historischen Durchschnitt zu übernehmen.
Zwei strukturelle Fragen entscheiden, wie übertragbar ein Verpackungsbetrieb ist.
Die erste sind die Werkzeuge. Stanzformen, Spritzgussformen, Druckplatten und Zylinder gehören häufig dem Kunden, auch wenn sie in der Halle des Verkäufers stehen und in dessen Anlagenverzeichnis geführt werden. Käufer prüfen das sorgfältig, denn kundeneigene Werkzeuge können nach Ablauf einer Kündigungsfrist das Gebäude verlassen. Ein exaktes Werkzeugverzeichnis mit Eigentümer und Standort je Position erspart eine unangenehme Entdeckung mitten in der Prüfung.
Die zweite ist die Position beim Kunden. Verpackung geht oft mit hoher Kundenkonzentration einher, und hier ist Konzentration nicht automatisch tödlich, weil Qualifizierung in beide Richtungen wirkt. Ein Lieferant, der die Audits eines Lebensmittel- oder Pharmakunden bestanden hat, dessen Druckdaten und Spezifikationen in dessen Systemen hinterlegt sind und dessen Materialien für ein bestimmtes Produkt qualifiziert sind, wird nicht binnen eines Jahres ersetzt. Das ist Verteidigungsfähigkeit, und so gehört sie präsentiert — mit Auditzertifikaten, Qualifizierungsnachweisen und Spezifikationsfreigaben.
Untergraben wird das durch vertragliche Schwäche: kurze Kündigungsfristen, keine Mengenverpflichtung und Change-of-Control-Klauseln, die dem Kunden bei Eigentümerwechsel den Ausstieg erlauben. Solche Klauseln müssen vor dem Start gefunden werden, denn ein Käufer, der sie spät entdeckt, nimmt sie als Anlass, die Transaktion umzubauen, und nicht als Gesprächspunkt.
Verpackungswerke sind Industriestandorte mit Industriegeschichte, und der Standort wird ebenso genau geprüft wie die Maschinen.
Käufer suchen die Betriebsgenehmigungen und ihre Auflagen, Emissionen und Lösemittelhandhabung, Abfallwege und den Zustand der Abluftreinigung. Wo über Jahrzehnte Farben, Lösemittel oder Lacke eingesetzt wurden, sehen sie sich Boden- und Grundwasserhistorie an und beauftragen häufig vor Unterzeichnung ein Umweltgutachten, statt sich auf Zusicherungen zu verlassen.
Gehört die Immobilie dem Verkäufer, ist es meist besser, sie vom operativen Geschäft zu trennen und zu marktüblicher Miete zu verpachten. Die meisten Käufer eines Verpackungsbetriebs wollen keine Industrieimmobilien finanzieren; die Trennung erweitert den Käuferkreis und belässt dem Verkäufer einen Ertragswert. Der Mietvertrag muss sauber dokumentiert sein, weil eine Miete unter oder über Markt den Ertrag verzerrt, den der Käufer bewertet.
Strategische Gruppen in Papier, Kunststoff oder Metallverpackung kaufen wegen Kapazität, Geografie, einer fehlenden Technologie oder eines gewünschten Kunden. Den Maschinenpark verstehen sie sofort, und ihre Prüfung darauf ist schnell und unsentimental.
Beteiligungsplattformen bleiben im Sektor aktiv, typischerweise über die Konsolidierung regionaler Verarbeiter. Sie holen früh einen technischen Berater und sprechen aufgeschobene Investitionen offen an, sind aber zugleich die Käufer, die nach Vollzug am ehesten ein Wachstumsprogramm finanzieren.
Benachbarte Verarbeiter kaufen, um ihr Formatspektrum zu erweitern, und Kunden integrieren gelegentlich rückwärts, um die Versorgung mit einer kritischen Komponente zu sichern — in aller Regel nur dort, wo die Verpackung für ihr Produkt wirklich strategisch ist.
Wer davon ein bestimmtes Unternehmen am höchsten bewertet, hängt weniger von der Größe ab als davon, was daran schwer zu kopieren ist: eine Qualifizierungsposition, eine Technologie, ein Standort mit genehmigter Kapazität oder eine Kundenliste. Das zu klären, bevor irgendjemand angesprochen wird, ist das, wofür Conclave Partners die ersten Wochen eines Verpackungsmandats verwendet.
Bauen Sie das Anlagenverzeichnis auf. Jede wesentliche Maschine mit Alter, Betriebsstunden, Wartungshistorie, Herstellersupport-Status und aktuellem Zustand, abgestimmt mit dem Anlagenspiegel.
Beauftragen Sie eine eigene technische Beurteilung und kalkulieren Sie die daraus folgenden Arbeiten. Beginnen Sie sie dann, damit der Käufer ein laufendes Programm sieht und keinen aufgestauten Rückstand.
Trennen Sie in der eigenen Berichterstattung Erhaltungs- und Wachstumsinvestitionen über drei Jahre, mit ausgewiesener Methodik. Das ist die Zahl, um die herum der Käufer die Bewertung baut.
Dokumentieren Sie die regulatorische Position Linie für Linie: Welche Produkte erfüllen heute die Recyclingfähigkeitsanforderungen, welche brauchen eine Neuentwicklung, was kostet die Umstellung, und wo steht die Kundenqualifizierung.
Prüfen Sie Liefer- und Kundenverträge auf Weitergabemechanismen, Kündigungsfristen, Mengenverpflichtungen und Change-of-Control-Klauseln und reparieren Sie, was sich reparieren lässt, solange keine Transaktion auf dem Tisch liegt.
Erstellen Sie ein Werkzeugverzeichnis mit Eigentumsangabe je Position.
Räumen Sie die Bestände auf. Obsoletes Material, Bestände ausgelaufener Kunden und langsam drehende Fertigwaren gehören vor den Prozess abgeschrieben, nicht während des Prozesses diskutiert.
Bringen Sie Umwelt- und Genehmigungsakte in Ordnung, einschließlich historischer Gutachten, und erwägen Sie ein eigenes Gutachten, wenn der Standort eine lange Industriegeschichte hat.
Normalisieren Sie die Zahlen ehrlich, einschließlich eines marktüblichen Gehalts für die Rolle des Inhabers. Bereinigungen, die ein Käufer nachprüfen kann, werden akzeptiert; Bereinigungen, die nur auf dem Wort des Inhabers beruhen, führen dazu, dass er den gesamten Ertrag abwertet. Verkäufern, die Conclave Partners fragen, wo sie anfangen sollen, nennen wir das Anlagenverzeichnis und die Aufteilung der Investitionen, denn diese beiden Dokumente bestimmen sowohl den Multiplikator als auch die Abzüge davon.
Ein vorbereiteter Verpackungsbetrieb braucht typischerweise neun bis zwölf Monate vom Start bis zum Vollzug. Technische und umweltbezogene Prüfung kosten Zeit, die ein Dienstleistungsgeschäft nicht hat: Standortbesuche, Anlagenbesichtigungen, teils invasive Umweltuntersuchungen mit eigenem Laborzeitplan.
Rechnen Sie mit mehreren Besuchen unterschiedlicher Fachleute und bereiten Sie sowohl das Werk als auch das vor, was in der Halle erzählt wird. Erwarten Sie Fragen nach Single Points of Failure — eine Linie mit unverhältnismäßigem Ausstoßanteil, eine Maschine ohne Ersatz — und haben Sie eine operative Antwort statt einer beruhigenden.
Vertraulichkeit ist beherrschbar, aber nicht selbstverständlich. Maschinenlieferanten, Materialhändler und Kunden reden miteinander, und ein Werk, in dem plötzlich unerklärte Besucher mit Klemmbrettern auftauchen, fällt auf. Bei Conclave Partners legen wir den technischen Zugang deshalb spät und unter festgelegte Bedingungen.
Über das EBITDA, aber das verwendete EBITDA ist um Erhaltungsinvestitionen und um den Einsatzpreiszyklus bereinigt, und vom Preis wird anschließend alles Aufgeschobene abgezogen, was die technische Prüfung findet. Zwei Unternehmen mit gleichem ausgewiesenen EBITDA können deutlich unterschiedlich viel wert sein, wenn eines einen jungen, unterstützten Maschinenpark hat und das andere eine Liste überfälliger Ersatzinvestitionen.
Für sich genommen nicht. Alter wirkt über drei Fragen: Wird die Anlage vom Hersteller noch unterstützt, liefert sie akzeptable Qualität und Ausschussquoten, und kann sie Verpackungen herstellen, die die 2030 greifenden Anforderungen erfüllen. Eine gut gepflegte ältere Maschine, die alle drei besteht, ist kein Abschlag. Eine nicht unterstützte, die an einer scheitert, schon.
Die Verordnung (EU) 2025/40 gilt seit dem 12. August 2026; Anforderungen an Recyclingfähigkeit, Rezyklatanteil und Leerraum greifen bis 2030. Der Käufer bewertet die gesamte Haltedauer und fragt deshalb schon heute, ob das Produktportfolio eines Werks verkäuflich bleibt. Der dokumentierte Konformitätsstand je Linie und die Kosten einer Umstellung nehmen ihm sein größtes unbepreistes Risiko.
Meist nicht. Die meisten Käufer wollen keine Industrieimmobilie finanzieren; das Behalten mit einem sauber dokumentierten Mietvertrag zu Marktkonditionen erweitert den Käuferkreis und belässt dem Verkäufer einen Ertragswert. Die Miete muss echt sein, weil eine künstliche Zahl den bewerteten Ertrag verzerrt.
Weniger als in den meisten Branchen, sofern die Beziehung verteidigungsfähig ist. Auditqualifizierungen, hinterlegte Spezifikationen und lange Requalifizierungszyklen erzeugen echte Wechselkosten, und Käufer erkennen das an. Konzentration schadet dort, wo die vertragliche Position schwach ist — kurze Kündigungsfrist, keine Mengenverpflichtung, Ausstiegsrecht bei Kontrollwechsel — denn dann ist die Konzentration real und der Schutz nicht.
Etwa neun bis zwölf Monate vom Start bis zum Vollzug für ein vorbereitetes Unternehmen, wobei technische und umweltbezogene Prüfung der übliche Grund sind, warum es länger dauert als eine vergleichbare Dienstleistungstransaktion. Die Vorbereitung, auf die es ankommt — Anlagenverzeichnis, Investitionsprogramm, regulatorische Dokumentation — braucht weitere zwölf Monate, um glaubwürdig zu sein.
Ildar Zakirov — Conclave Partners ildar@conclavepartners.com
Sergi Kosiakof — Conclave Partners sergi@conclavepartners.com