Perché questa domanda è importante adesso
La due diligence ha sempre avuto un ruolo centrale nelle fusioni e acquisizioni. Ciò che è cambiato è la misura in cui ora influenza direttamente i tempi, il prezzo, la struttura e la certezza di chiusura. In molte operazioni, il rischio reale della transazione non è più confinato alla valutazione nella fase della lettera di intenti. Risiede nel processo di revisione che segue, dove la qualità finanziaria, la solidità tecnologica, l'esposizione alla compliance, le questioni legate alla forza lavoro e la fragilità operativa vengono tutte messe alla prova simultaneamente.
Il lavoro recente di McKinsey avvalora l'idea che i processi delle transazioni si stiano allungando. Dal 2005 al 2024, il tempo mediano tra la firma e la chiusura è salito a circa 6,4 mesi, circa il 25 per cento in più rispetto a vent'anni fa, e la quota di operazioni che hanno richiesto più di un anno per chiudersi è passata da circa 1 su 20 a quasi 1 su 6. McKinsey indica anche il controllo regolatorio come causa primaria, osservando che le lunghe revisioni regolamentari negli Stati Uniti e in Europa sono aumentate del 50 per cento dal 2017 al 2022.
Questo contesto più ampio è rilevante anche per le operazioni di minori dimensioni, anche se la base di dati pubblici è più ridotta. Conclave Partners deve inquadrare la questione con attenzione: il mercato dispone di prove più solide sui tempi dalla firma alla chiusura e dalla lettera di intenti alla chiusura che sulla durata della sola fase di due diligence, ma sia i dati temporali sia l'ampliamento del perimetro di revisione puntano nella stessa direzione. Il processo sta diventando sempre più difficile da comprimere, specialmente quando gli acquirenti vogliono maggiore certezza prima di impegnarsi.
La due diligence sta davvero richiedendo più tempo?
La risposta breve è sì, ma con un'importante sfumatura. Le fonti pubbliche misurano spesso il periodo completo dalla firma alla chiusura, o dalla lettera di intenti alla chiusura, anziché isolare la due diligence come blocco a sé. Ciò significa che la conclusione più precisa non è che ogni singolo flusso di lavoro della due diligence si sia allungato allo stesso modo. È che le transazioni impiegano più tempo ad attraversare la due diligence, la revisione regolamentare e la conferma finale.
Per le transazioni private del segmento medio-basso del mercato, il Market Pulse di IBBA e M&A Source fornisce un utile indicatore del mondo reale. Nel suo executive summary del primo trimestre 2025, riportava che le imprese del mercato principale impiegavano generalmente dai 6 ai 10 mesi per essere cedute, mentre il segmento da 5 a 50 milioni di dollari registrava un tempo medio di chiusura di 11 mesi. Ancor più significativo è il fatto che il periodo di due diligence in quel segmento da 5 a 50 milioni di dollari ha raggiunto una media di 5,5 mesi dalla lettera di intenti alla chiusura, descritto nel report come il più lungo mai registrato in circa 13 anni di storia del Market Pulse.
Questo non significa che ogni operazione rallenti per la stessa ragione. In alcuni casi il fattore determinante è la revisione regolamentare. In altri è la cautela dell'acquirente, i ritardi nella reportistica finanziaria, una revisione specialistica più ampia, o un venditore che entra sul mercato prima che la data room sia davvero pronta. Ma la conclusione pratica è la stessa: se un venditore considera ancora la due diligence un rapido esercizio di conferma, questa visione è superata.
Perché la due diligence è diventata più complessa
La seconda parte della domanda principale è più facile da rispondere rispetto alla prima. Il processo è diventato più complesso perché la due diligence non si limita più alla revisione finanziaria, fiscale e legale. EY presenta ora la due diligence nelle M&A come uno stack multifunzionale che include due diligence finanziaria, fiscale, commerciale, operativa, delle risorse umane, dell'intelligenza artificiale, informatica, di prodotto e tecnologia, della sostenibilità, della cybersicurezza e fiscale della transazione. Questo da solo dice qualcosa di importante sull'ambiente attuale: la checklist non è più controllata da un unico consulente o da un unico flusso di lavoro.
Conclave Partners deve anche precisare esplicitamente che non tutta la complessità deriva dal comportamento degli acquirenti. Una parte proviene dall'ambiente esterno. PwC descrive un «ambiente regolatorio complesso e in rapida evoluzione» plasmato da nuovi requisiti di due diligence e trasparenza, tra cui normative legate alla supervisione della catena del valore, alla sostenibilità, al lavoro forzato e agli obblighi di reporting. Questi requisiti aumentano la quantità di dati che le aziende devono raccogliere, esaminare e documentare, specialmente quando i rischi si trovano al di là dei confini della società target.
La cybersicurezza e la tecnologia sono buoni esempi del cambiamento. EY afferma che la cyber due diligence è ora critica per gli acquirenti a causa dell'attuale panorama delle minacce e dei crescenti requisiti regolamentari, e i suoi materiali di due diligence di prodotto e tecnologia si concentrano su questioni come la scalabilità, la migrazione al cloud, le capacità di R&S e la prontezza all'integrazione. Anche Deloitte osserva che identificare e gestire l'esposizione cyber prima della chiusura sta diventando sempre più rilevante quando gli acquirenti cercano di proteggere il valore.
L'intelligenza artificiale è un altro segnale del fatto che il processo di due diligence si è ampliato. EY tratta ora la due diligence sull'IA come un flusso di lavoro distinto, valutando non solo come il target utilizzi oggi l'IA, ma anche se sia posizionato per rispondere alla disruption guidata dall'IA nel mercato, nel prodotto, nella R&S e nelle operazioni. Questo è un universo di due diligence molto diverso da quello che molte aziende gestite dai proprietari immaginano ancora quando sentono l'espressione «domande dell'acquirente».
Cosa sta davvero rallentando le operazioni
I processi più lunghi sono raramente causati da un unico problema grave. Più spesso, le operazioni rallentano perché diversi problemi ordinari si accumulano contemporaneamente.
Il primo è la scarsa preparazione del venditore. Se i dati storici sono disordinati, le previsioni non sono supportate, le politiche contabili sono inconsistenti o i dati operativi sono dispersi tra vari sistemi, gli acquirenti naturalmente pongono più domande. Il framework lato acquirente di EY enfatizza la redditività in condizioni operative normali, le rettifiche di normalizzazione, le ipotesi previsionali, i fabbisogni di capitale circolante, le poste assimilabili al debito e le transazioni atipiche. Ciascuna di queste aree diventa un punto di ritardo se il venditore non ha preparato in anticipo una risposta coerente.
Il secondo è l'onere regolatorio e di compliance. McKinsey indica la revisione regolamentare come ragione principale dei tempi più lunghi, e l'analisi di due diligence di PwC mostra perché tale onere non si limita al controllo antitrust. Le aziende affrontano ora obblighi più ampi in materia di trasparenza, due diligence della catena del valore, impatti sugli stakeholder e prove di mitigazione del rischio. Anche dove queste norme non bloccano direttamente una transazione, aumentano le esigenze di revisione e il carico documentale.
Il terzo è la specializzazione. Non appena la due diligence si estende a cyber, IA, forza lavoro, sostenibilità, prodotto e revisione operativa, il coordinamento diventa di per sé un rischio per la transazione. Più consulenti richiedono informazioni in formati diversi, il management risponde più volte alla stessa domanda, e il team finanziario diventa un collo di bottiglia per lavori che non sono puramente finanziari. La stessa tassonomia di servizi di EY riflette questa espansione.
Il quarto è la frammentazione della responsabilità all'interno dell'organizzazione del venditore. Nelle imprese guidate dal fondatore e nelle aziende di medie dimensioni, la due diligence dipende spesso da un numero molto ristretto di persone che stanno ancora gestendo l'azienda mentre rispondono alle richieste. Se nessuno ha chiaramente in carico i contratti, i fascicoli HR, la documentazione di prodotto, l'analisi della concentrazione dei clienti, i controlli di sicurezza e le esposizioni fiscali, la data room si riempie lentamente e il processo di domande e risposte si trascina. I dataset pubblici non quantificano con precisione questo problema, ma è coerente con l'allungamento dei tempi nel segmento medio-basso del mercato segnalato da IBBA e M&A Source.
Come una due diligence più lunga influenza valutazione, struttura e rischio di chiusura
Una due diligence più lunga non è semplicemente un fastidio. Cambia l'economia della transazione.
Il framework di due diligence di EY collega il lavoro direttamente alla valutazione e alla negoziazione. I suoi materiali di due diligence finanziaria fanno riferimento esplicito agli utili normalizzati, ai fabbisogni di capitale circolante, alle poste assimilabili al debito, alle transazioni atipiche e alle esposizioni finanziarie che possono influenzare il prezzo o i termini di negoziazione. Osserva inoltre che la consulenza sul contratto di compravendita può tradurre le risultanze della due diligence in meccanismi di pricing, obiettivi di capitale circolante, scelte tra il metodo del locked-box e quello dei conti di chiusura, e protezioni post-firma.
In pratica, ciò significa che un processo più lungo crea più opportunità per una rinegoziazione. Se la revisione dell'acquirente rivela una minore qualità degli utili, maggiori fabbisogni di capitale circolante, esposizioni fiscali irrisolte, costi di remediation tecnologica più elevati o lacune di compliance, l'acquirente potrebbe non solo aggiustare il prezzo. Potrebbe anche spingere per una maggiore ritenzione di liquidità, meccanismi di indennizzo diversi, covenant più restrittivi o un meccanismo di prezzo di acquisto differente.
Il fattore tempo stesso può spostare il potere negoziale. Un venditore che raggiunge l'esclusiva con una preparazione inadeguata può trovarsi progressivamente più esposto man mano che il tempo del management viene assorbito e le alternative di mercato svaniscono. Un acquirente, al contrario, guadagna potere negoziale ogni volta che la due diligence scopre un nuovo problema che avrebbe dovuto emergere prima. Questo non significa che gli acquirenti vincano sempre questi argomenti. Significa che il ritardo eleva la posta economica della due diligence.
Cosa dovrebbero fare diversamente gli acquirenti
Gli acquirenti non risolvono questo problema ponendo meno domande. Lo risolvono ponendo domande più disciplinate.
In primo luogo, il perimetro della due diligence deve seguire la tesi di investimento. Se l'operazione è valorizzata sulla base della crescita, dei ricavi ricorrenti e della scalabilità del prodotto, allora la due diligence commerciale, di prodotto e tecnologica non può essere trattata come secondaria. Se il target è ad alta intensità di personale o gravato da compliance, allora la due diligence HR, fiscale e regolamentare merita maggiore peso. Il framework di EY supporta questa visione mappando i diversi flussi di lavoro alle diverse categorie di valore e rischio.
In secondo luogo, gli acquirenti devono separare la due diligence indispensabile da quella auspicabile. Un processo diventa inefficiente quando ogni possibile domanda è trattata come ugualmente urgente. Questo vale in particolare nelle operazioni di piccole e medie dimensioni, dove la capacità del management è limitata e l'eccesso dell'acquirente può generare rumore senza migliorare la convinzione. L'obiettivo non è la due diligence minima. È la due diligence guidata dalla tesi.
In terzo luogo, gli acquirenti devono collegare la due diligence all'esecuzione post-chiusura prima che il contratto di compravendita sia finalizzato. EY osserva esplicitamente che le indicazioni della due diligence devono fluire nei meccanismi di pricing, negli obiettivi di capitale circolante e nelle protezioni post-firma. In altre parole, la due diligence non deve terminare con un memorandum di segnali d'allarme. Deve determinare il modo in cui l'operazione viene effettivamente documentata e gestita.
Cosa dovrebbero fare diversamente i venditori
Per i venditori, la principale difesa contro un processo di due diligence più lungo è la preparazione, non l'ottimismo.
Conclave Partners deve trattare la prontezza alla vendita come un esercizio di protezione del valore. EY afferma che la due diligence lato cedente aiuta i clienti a posizionare efficacemente l'azienda, ridurre le perturbazioni causate dall'acquirente e proteggere il valore preparandosi in anticipo alla due diligence. Indica in particolare la costruzione di una narrativa finanziaria credibile, l'anticipazione delle probabili preoccupazioni dell'acquirente, la risoluzione delle esposizioni in bilancio e fuori bilancio, e il trattamento delle politiche contabili che potrebbero influenzare materialmente i risultati dichiarati dopo la chiusura.
Questa preparazione deve iniziare prima di quanto molti proprietari si aspettino. Una data room assemblata dopo la lettera di intenti è raramente sufficiente. Il venditore ha bisogno di dati finanziari storici puliti, un ponte degli utili difendibile, una visione chiara del capitale circolante, contratti organizzati, questioni fiscali documentate e una spiegazione coerente delle performance commerciali. Se questi elementi di base mancano, nessun momentum transazionale impedirà i ritardi.
I venditori devono anche anticipare che le domande degli acquirenti provengono ora da più direzioni. Una checklist di due diligence moderna può includere controlli di cybersicurezza, conformità alla privacy, rischio legato alla roadmap di prodotto, esposizione all'IA, questioni legate alla forza lavoro e obblighi di sostenibilità accanto alla tradizionale revisione finanziaria. Un venditore non ha bisogno di un massiccio processo aziendale per gestire questa realtà. Ha bisogno di un responsabile interno coerente per ogni tema e di un piano su ciò che può essere risposto immediatamente rispetto a ciò che richiede più lavoro.
Come si presenta nelle operazioni di piccole e medie dimensioni
Le operazioni di piccole e medie dimensioni non devono semplicemente copiare i playbook M&A delle grandi aziende. Ma non devono neppure presumere di essere esenti dalle stesse pressioni.
La base di prove pubbliche è disomogenea. La ricerca di McKinsey sui tempi dalla firma alla chiusura attinge ampiamente ai mercati M&A più ampi, mentre EY e PwC descrivono l'espansione delle categorie di due diligence da una prospettiva di consulenza su transazioni più grandi nonché su operazioni private. Ciò significa che alcune statistiche di riferimento devono essere lette come indicative per le transazioni più piccole, non come perfettamente identiche a ogni cessione guidata dal fondatore.
Anche con questa avvertenza, i dati di IBBA e M&A Source rendono chiara una cosa: le operazioni del segmento medio-basso del mercato non stanno godendo di un processo più semplice. Se il segmento da 5 a 50 milioni di dollari registra un tempo medio di chiusura di 11 mesi e un periodo di due diligence dalla lettera di intenti alla chiusura di 5,5 mesi, allora le transazioni private più piccole affrontano chiaramente una pressione esecutiva significativa anche senza il pieno carico della regolamentazione delle società quotate.
La risposta giusta è il rigore proporzionale. Una piccola impresa non ha bisogno di dieci team paralleli di due diligence e di infiniti livelli di reporting. Ha però bisogno di numeri puliti, documentazione organizzata, una gestione più reattiva delle domande e risposte e una comprensione realistica del fatto che gli acquirenti stanno valutando molto più del semplice EBITDA storico. Stanno valutando la solidità, la compliance, la qualità dei dati e il costo di rimediare a ciò che non è pronto.
Un framework pratico per mantenere la due diligence in movimento
Un processo funzionante solitamente appare più semplice sulla carta che nella realtà, ma la sequenza conta comunque.
Prima della lettera di intenti, Conclave Partners deve concentrarsi sulla prontezza del venditore: ripulire la reportistica finanziaria, identificare i probabili segnali d'allarme, organizzare la data room e decidere chi è responsabile di ogni flusso di risposta. È lì che si guadagna o si perde gran parte della velocità successiva.
Dopo la lettera di intenti, l'acquirente deve allineare il perimetro della due diligence con la tesi dell'operazione e classificare i flussi di lavoro per materialità. La revisione finanziaria, fiscale, commerciale, operativa, HR, cyber, IA, di prodotto e di sostenibilità non richiede la stessa intensità in ogni transazione, ma richiede un coordinamento chiaro.
Durante la due diligence confermativa, entrambe le parti hanno bisogno soprattutto di una disciplina: il triage delle questioni. Le domande che influenzano il prezzo, la struttura, la certezza di chiusura o l'esecuzione immediata post-chiusura devono essere affrontate per prime. Le richieste di secondaria importanza non devono intasare lo stesso canale. Dove le risultanze sono rilevanti, devono essere tradotte rapidamente in decisioni sul contratto di compravendita, sul capitale circolante o sul meccanismo di prezzo, anziché rimanere in sospeso nei memorandum dei consulenti.
Prima della chiusura, il test finale è se il team della transazione ha convertito la due diligence in decisioni. Il successo deve essere definito in senso stretto: non «tutte le domande hanno ricevuto risposta», ma «i rischi materiali sono compresi, documentati, allocati e riflessi nella struttura». Questo è il punto in cui un lungo processo di due diligence smette di essere deriva e inizia a diventare lavoro utile.
Conclusione
Il processo di due diligence si sta allungando in molte operazioni e sta chiaramente diventando più complesso. Le migliori prove pubbliche indicano tempi più lunghi dalla firma alla chiusura, un periodo di due diligence di durata record nel segmento medio-basso del mercato e uno stack di due diligence molto più ampio che include ora questioni di cybersicurezza, IA, forza lavoro, sostenibilità e prodotto accanto alla classica revisione finanziaria e fiscale.
Questo non significa che ogni operazione abbia bisogno di un processo più gravoso. Significa che acquirenti e venditori hanno bisogno di uno più disciplinato. Gli acquirenti necessitano di un perimetro guidato dalla tesi e di una prioritizzazione più rigorosa. I venditori necessitano di una preparazione più anticipata, dati più puliti e una visione realistica di ciò che la due diligence moderna copre oggi. Se questi elementi sono in atto, la complessità non scompare, ma diventa gestibile.
FAQ
La due diligence nelle M&A sta davvero richiedendo più tempo di prima?
In molte operazioni, sì. McKinsey riporta che il periodo mediano dalla firma alla chiusura è salito a circa 6,4 mesi dal 2005 al 2024, e il riepilogo del primo trimestre 2025 di IBBA/M&A Source ha registrato un periodo di due diligence dalla lettera di intenti alla chiusura di 5,5 mesi di durata record nel segmento da 5 a 50 milioni di dollari.
Perché la due diligence è diventata più complessa negli ultimi anni?
Perché copre ora molto più della semplice revisione finanziaria e legale. L'attuale framework di due diligence di EY include flussi di lavoro commerciali, operativi, HR, IA, IT, di prodotto e tecnologia, di sostenibilità, di cybersicurezza e fiscali della transazione, mentre PwC indica l'espansione dei requisiti di due diligence e trasparenza nell'ambiente regolamentare.
Cosa causa solitamente ritardi durante la due diligence?
Le cause comuni includono la scarsa preparazione del venditore, dati inconsistenti, una revisione specialistica più ampia, il controllo regolamentare e uno scarso coordinamento interno su chi risponde a quali domande. Queste cause sono coerenti sia con l'analisi dei ritardi di McKinsey sia con i dati sui tempi del segmento medio-basso del mercato riportati da IBBA e M&A Source.
Come possono prepararsi i venditori a un processo di due diligence più lungo?
Costruendo la data room prima, ripulendo la reportistica finanziaria, anticipando le preoccupazioni dell'acquirente, documentando chiaramente le esposizioni e assegnando la responsabilità per ogni flusso di due diligence. EY inquadra esplicitamente la due diligence lato cedente come un modo per ridurre le perturbazioni dell'acquirente e proteggere il valore attraverso la preparazione anticipata.
Come possono gli acquirenti mantenere la due diligence focalizzata senza perdere i rischi principali?
L'approccio più efficace è legare il perimetro della due diligence alla tesi dell'operazione e separare le questioni materiali dalle richieste secondarie. Questo mantiene il processo rigoroso senza trasformarlo in un esercizio caotico di raccolta di documenti.
Una due diligence più lunga aumenta la probabilità di una rinegoziazione del prezzo?
Può accadere. EY collega le risultanze della due diligence agli utili normalizzati, al capitale circolante, alle poste assimilabili al debito e ai termini di negoziazione, tutti elementi che possono influenzare prezzo e struttura se i problemi emergono tardi.
Quali flussi di lavoro della due diligence contano di più nelle operazioni di piccole e medie dimensioni?
Dipende dalla tesi dell'operazione, ma la qualità finanziaria, le esposizioni fiscali, la concentrazione commerciale, la solidità operativa e il rischio tecnologico o cyber sono spesso decisivi. Il perimetro corretto è proporzionale, non generico.
Ildar Zakirov — Conclave Partners ildar@conclavepartners.com
Sergi Kosiakof — Conclave Partners sergi@conclavepartners.com
La due diligence ha sempre avuto un ruolo centrale nelle fusioni e acquisizioni. Ciò che è cambiato è la misura in cui ora influenza direttamente i tempi, il prezzo, la struttura e la certezza di chiusura. In molte operazioni, il rischio reale della transazione non è più confinato alla valutazione nella fase della lettera di intenti. Risiede nel processo di revisione che segue, dove la qualità finanziaria, la solidità tecnologica, l'esposizione alla compliance, le questioni legate alla forza lavoro e la fragilità operativa vengono tutte messe alla prova simultaneamente.
Il lavoro recente di McKinsey avvalora l'idea che i processi delle transazioni si stiano allungando. Dal 2005 al 2024, il tempo mediano tra la firma e la chiusura è salito a circa 6,4 mesi, circa il 25 per cento in più rispetto a vent'anni fa, e la quota di operazioni che hanno richiesto più di un anno per chiudersi è passata da circa 1 su 20 a quasi 1 su 6. McKinsey indica anche il controllo regolatorio come causa primaria, osservando che le lunghe revisioni regolamentari negli Stati Uniti e in Europa sono aumentate del 50 per cento dal 2017 al 2022.
Questo contesto più ampio è rilevante anche per le operazioni di minori dimensioni, anche se la base di dati pubblici è più ridotta. Conclave Partners deve inquadrare la questione con attenzione: il mercato dispone di prove più solide sui tempi dalla firma alla chiusura e dalla lettera di intenti alla chiusura che sulla durata della sola fase di due diligence, ma sia i dati temporali sia l'ampliamento del perimetro di revisione puntano nella stessa direzione. Il processo sta diventando sempre più difficile da comprimere, specialmente quando gli acquirenti vogliono maggiore certezza prima di impegnarsi.
La due diligence sta davvero richiedendo più tempo?
La risposta breve è sì, ma con un'importante sfumatura. Le fonti pubbliche misurano spesso il periodo completo dalla firma alla chiusura, o dalla lettera di intenti alla chiusura, anziché isolare la due diligence come blocco a sé. Ciò significa che la conclusione più precisa non è che ogni singolo flusso di lavoro della due diligence si sia allungato allo stesso modo. È che le transazioni impiegano più tempo ad attraversare la due diligence, la revisione regolamentare e la conferma finale.
Per le transazioni private del segmento medio-basso del mercato, il Market Pulse di IBBA e M&A Source fornisce un utile indicatore del mondo reale. Nel suo executive summary del primo trimestre 2025, riportava che le imprese del mercato principale impiegavano generalmente dai 6 ai 10 mesi per essere cedute, mentre il segmento da 5 a 50 milioni di dollari registrava un tempo medio di chiusura di 11 mesi. Ancor più significativo è il fatto che il periodo di due diligence in quel segmento da 5 a 50 milioni di dollari ha raggiunto una media di 5,5 mesi dalla lettera di intenti alla chiusura, descritto nel report come il più lungo mai registrato in circa 13 anni di storia del Market Pulse.
Questo non significa che ogni operazione rallenti per la stessa ragione. In alcuni casi il fattore determinante è la revisione regolamentare. In altri è la cautela dell'acquirente, i ritardi nella reportistica finanziaria, una revisione specialistica più ampia, o un venditore che entra sul mercato prima che la data room sia davvero pronta. Ma la conclusione pratica è la stessa: se un venditore considera ancora la due diligence un rapido esercizio di conferma, questa visione è superata.
Perché la due diligence è diventata più complessa
La seconda parte della domanda principale è più facile da rispondere rispetto alla prima. Il processo è diventato più complesso perché la due diligence non si limita più alla revisione finanziaria, fiscale e legale. EY presenta ora la due diligence nelle M&A come uno stack multifunzionale che include due diligence finanziaria, fiscale, commerciale, operativa, delle risorse umane, dell'intelligenza artificiale, informatica, di prodotto e tecnologia, della sostenibilità, della cybersicurezza e fiscale della transazione. Questo da solo dice qualcosa di importante sull'ambiente attuale: la checklist non è più controllata da un unico consulente o da un unico flusso di lavoro.
Conclave Partners deve anche precisare esplicitamente che non tutta la complessità deriva dal comportamento degli acquirenti. Una parte proviene dall'ambiente esterno. PwC descrive un «ambiente regolatorio complesso e in rapida evoluzione» plasmato da nuovi requisiti di due diligence e trasparenza, tra cui normative legate alla supervisione della catena del valore, alla sostenibilità, al lavoro forzato e agli obblighi di reporting. Questi requisiti aumentano la quantità di dati che le aziende devono raccogliere, esaminare e documentare, specialmente quando i rischi si trovano al di là dei confini della società target.
La cybersicurezza e la tecnologia sono buoni esempi del cambiamento. EY afferma che la cyber due diligence è ora critica per gli acquirenti a causa dell'attuale panorama delle minacce e dei crescenti requisiti regolamentari, e i suoi materiali di due diligence di prodotto e tecnologia si concentrano su questioni come la scalabilità, la migrazione al cloud, le capacità di R&S e la prontezza all'integrazione. Anche Deloitte osserva che identificare e gestire l'esposizione cyber prima della chiusura sta diventando sempre più rilevante quando gli acquirenti cercano di proteggere il valore.
L'intelligenza artificiale è un altro segnale del fatto che il processo di due diligence si è ampliato. EY tratta ora la due diligence sull'IA come un flusso di lavoro distinto, valutando non solo come il target utilizzi oggi l'IA, ma anche se sia posizionato per rispondere alla disruption guidata dall'IA nel mercato, nel prodotto, nella R&S e nelle operazioni. Questo è un universo di due diligence molto diverso da quello che molte aziende gestite dai proprietari immaginano ancora quando sentono l'espressione «domande dell'acquirente».
Cosa sta davvero rallentando le operazioni
I processi più lunghi sono raramente causati da un unico problema grave. Più spesso, le operazioni rallentano perché diversi problemi ordinari si accumulano contemporaneamente.
Il primo è la scarsa preparazione del venditore. Se i dati storici sono disordinati, le previsioni non sono supportate, le politiche contabili sono inconsistenti o i dati operativi sono dispersi tra vari sistemi, gli acquirenti naturalmente pongono più domande. Il framework lato acquirente di EY enfatizza la redditività in condizioni operative normali, le rettifiche di normalizzazione, le ipotesi previsionali, i fabbisogni di capitale circolante, le poste assimilabili al debito e le transazioni atipiche. Ciascuna di queste aree diventa un punto di ritardo se il venditore non ha preparato in anticipo una risposta coerente.
Il secondo è l'onere regolatorio e di compliance. McKinsey indica la revisione regolamentare come ragione principale dei tempi più lunghi, e l'analisi di due diligence di PwC mostra perché tale onere non si limita al controllo antitrust. Le aziende affrontano ora obblighi più ampi in materia di trasparenza, due diligence della catena del valore, impatti sugli stakeholder e prove di mitigazione del rischio. Anche dove queste norme non bloccano direttamente una transazione, aumentano le esigenze di revisione e il carico documentale.
Il terzo è la specializzazione. Non appena la due diligence si estende a cyber, IA, forza lavoro, sostenibilità, prodotto e revisione operativa, il coordinamento diventa di per sé un rischio per la transazione. Più consulenti richiedono informazioni in formati diversi, il management risponde più volte alla stessa domanda, e il team finanziario diventa un collo di bottiglia per lavori che non sono puramente finanziari. La stessa tassonomia di servizi di EY riflette questa espansione.
Il quarto è la frammentazione della responsabilità all'interno dell'organizzazione del venditore. Nelle imprese guidate dal fondatore e nelle aziende di medie dimensioni, la due diligence dipende spesso da un numero molto ristretto di persone che stanno ancora gestendo l'azienda mentre rispondono alle richieste. Se nessuno ha chiaramente in carico i contratti, i fascicoli HR, la documentazione di prodotto, l'analisi della concentrazione dei clienti, i controlli di sicurezza e le esposizioni fiscali, la data room si riempie lentamente e il processo di domande e risposte si trascina. I dataset pubblici non quantificano con precisione questo problema, ma è coerente con l'allungamento dei tempi nel segmento medio-basso del mercato segnalato da IBBA e M&A Source.
Come una due diligence più lunga influenza valutazione, struttura e rischio di chiusura
Una due diligence più lunga non è semplicemente un fastidio. Cambia l'economia della transazione.
Il framework di due diligence di EY collega il lavoro direttamente alla valutazione e alla negoziazione. I suoi materiali di due diligence finanziaria fanno riferimento esplicito agli utili normalizzati, ai fabbisogni di capitale circolante, alle poste assimilabili al debito, alle transazioni atipiche e alle esposizioni finanziarie che possono influenzare il prezzo o i termini di negoziazione. Osserva inoltre che la consulenza sul contratto di compravendita può tradurre le risultanze della due diligence in meccanismi di pricing, obiettivi di capitale circolante, scelte tra il metodo del locked-box e quello dei conti di chiusura, e protezioni post-firma.
In pratica, ciò significa che un processo più lungo crea più opportunità per una rinegoziazione. Se la revisione dell'acquirente rivela una minore qualità degli utili, maggiori fabbisogni di capitale circolante, esposizioni fiscali irrisolte, costi di remediation tecnologica più elevati o lacune di compliance, l'acquirente potrebbe non solo aggiustare il prezzo. Potrebbe anche spingere per una maggiore ritenzione di liquidità, meccanismi di indennizzo diversi, covenant più restrittivi o un meccanismo di prezzo di acquisto differente.
Il fattore tempo stesso può spostare il potere negoziale. Un venditore che raggiunge l'esclusiva con una preparazione inadeguata può trovarsi progressivamente più esposto man mano che il tempo del management viene assorbito e le alternative di mercato svaniscono. Un acquirente, al contrario, guadagna potere negoziale ogni volta che la due diligence scopre un nuovo problema che avrebbe dovuto emergere prima. Questo non significa che gli acquirenti vincano sempre questi argomenti. Significa che il ritardo eleva la posta economica della due diligence.
Cosa dovrebbero fare diversamente gli acquirenti
Gli acquirenti non risolvono questo problema ponendo meno domande. Lo risolvono ponendo domande più disciplinate.
In primo luogo, il perimetro della due diligence deve seguire la tesi di investimento. Se l'operazione è valorizzata sulla base della crescita, dei ricavi ricorrenti e della scalabilità del prodotto, allora la due diligence commerciale, di prodotto e tecnologica non può essere trattata come secondaria. Se il target è ad alta intensità di personale o gravato da compliance, allora la due diligence HR, fiscale e regolamentare merita maggiore peso. Il framework di EY supporta questa visione mappando i diversi flussi di lavoro alle diverse categorie di valore e rischio.
In secondo luogo, gli acquirenti devono separare la due diligence indispensabile da quella auspicabile. Un processo diventa inefficiente quando ogni possibile domanda è trattata come ugualmente urgente. Questo vale in particolare nelle operazioni di piccole e medie dimensioni, dove la capacità del management è limitata e l'eccesso dell'acquirente può generare rumore senza migliorare la convinzione. L'obiettivo non è la due diligence minima. È la due diligence guidata dalla tesi.
In terzo luogo, gli acquirenti devono collegare la due diligence all'esecuzione post-chiusura prima che il contratto di compravendita sia finalizzato. EY osserva esplicitamente che le indicazioni della due diligence devono fluire nei meccanismi di pricing, negli obiettivi di capitale circolante e nelle protezioni post-firma. In altre parole, la due diligence non deve terminare con un memorandum di segnali d'allarme. Deve determinare il modo in cui l'operazione viene effettivamente documentata e gestita.
Cosa dovrebbero fare diversamente i venditori
Per i venditori, la principale difesa contro un processo di due diligence più lungo è la preparazione, non l'ottimismo.
Conclave Partners deve trattare la prontezza alla vendita come un esercizio di protezione del valore. EY afferma che la due diligence lato cedente aiuta i clienti a posizionare efficacemente l'azienda, ridurre le perturbazioni causate dall'acquirente e proteggere il valore preparandosi in anticipo alla due diligence. Indica in particolare la costruzione di una narrativa finanziaria credibile, l'anticipazione delle probabili preoccupazioni dell'acquirente, la risoluzione delle esposizioni in bilancio e fuori bilancio, e il trattamento delle politiche contabili che potrebbero influenzare materialmente i risultati dichiarati dopo la chiusura.
Questa preparazione deve iniziare prima di quanto molti proprietari si aspettino. Una data room assemblata dopo la lettera di intenti è raramente sufficiente. Il venditore ha bisogno di dati finanziari storici puliti, un ponte degli utili difendibile, una visione chiara del capitale circolante, contratti organizzati, questioni fiscali documentate e una spiegazione coerente delle performance commerciali. Se questi elementi di base mancano, nessun momentum transazionale impedirà i ritardi.
I venditori devono anche anticipare che le domande degli acquirenti provengono ora da più direzioni. Una checklist di due diligence moderna può includere controlli di cybersicurezza, conformità alla privacy, rischio legato alla roadmap di prodotto, esposizione all'IA, questioni legate alla forza lavoro e obblighi di sostenibilità accanto alla tradizionale revisione finanziaria. Un venditore non ha bisogno di un massiccio processo aziendale per gestire questa realtà. Ha bisogno di un responsabile interno coerente per ogni tema e di un piano su ciò che può essere risposto immediatamente rispetto a ciò che richiede più lavoro.
Come si presenta nelle operazioni di piccole e medie dimensioni
Le operazioni di piccole e medie dimensioni non devono semplicemente copiare i playbook M&A delle grandi aziende. Ma non devono neppure presumere di essere esenti dalle stesse pressioni.
La base di prove pubbliche è disomogenea. La ricerca di McKinsey sui tempi dalla firma alla chiusura attinge ampiamente ai mercati M&A più ampi, mentre EY e PwC descrivono l'espansione delle categorie di due diligence da una prospettiva di consulenza su transazioni più grandi nonché su operazioni private. Ciò significa che alcune statistiche di riferimento devono essere lette come indicative per le transazioni più piccole, non come perfettamente identiche a ogni cessione guidata dal fondatore.
Anche con questa avvertenza, i dati di IBBA e M&A Source rendono chiara una cosa: le operazioni del segmento medio-basso del mercato non stanno godendo di un processo più semplice. Se il segmento da 5 a 50 milioni di dollari registra un tempo medio di chiusura di 11 mesi e un periodo di due diligence dalla lettera di intenti alla chiusura di 5,5 mesi, allora le transazioni private più piccole affrontano chiaramente una pressione esecutiva significativa anche senza il pieno carico della regolamentazione delle società quotate.
La risposta giusta è il rigore proporzionale. Una piccola impresa non ha bisogno di dieci team paralleli di due diligence e di infiniti livelli di reporting. Ha però bisogno di numeri puliti, documentazione organizzata, una gestione più reattiva delle domande e risposte e una comprensione realistica del fatto che gli acquirenti stanno valutando molto più del semplice EBITDA storico. Stanno valutando la solidità, la compliance, la qualità dei dati e il costo di rimediare a ciò che non è pronto.
Un framework pratico per mantenere la due diligence in movimento
Un processo funzionante solitamente appare più semplice sulla carta che nella realtà, ma la sequenza conta comunque.
Prima della lettera di intenti, Conclave Partners deve concentrarsi sulla prontezza del venditore: ripulire la reportistica finanziaria, identificare i probabili segnali d'allarme, organizzare la data room e decidere chi è responsabile di ogni flusso di risposta. È lì che si guadagna o si perde gran parte della velocità successiva.
Dopo la lettera di intenti, l'acquirente deve allineare il perimetro della due diligence con la tesi dell'operazione e classificare i flussi di lavoro per materialità. La revisione finanziaria, fiscale, commerciale, operativa, HR, cyber, IA, di prodotto e di sostenibilità non richiede la stessa intensità in ogni transazione, ma richiede un coordinamento chiaro.
Durante la due diligence confermativa, entrambe le parti hanno bisogno soprattutto di una disciplina: il triage delle questioni. Le domande che influenzano il prezzo, la struttura, la certezza di chiusura o l'esecuzione immediata post-chiusura devono essere affrontate per prime. Le richieste di secondaria importanza non devono intasare lo stesso canale. Dove le risultanze sono rilevanti, devono essere tradotte rapidamente in decisioni sul contratto di compravendita, sul capitale circolante o sul meccanismo di prezzo, anziché rimanere in sospeso nei memorandum dei consulenti.
Prima della chiusura, il test finale è se il team della transazione ha convertito la due diligence in decisioni. Il successo deve essere definito in senso stretto: non «tutte le domande hanno ricevuto risposta», ma «i rischi materiali sono compresi, documentati, allocati e riflessi nella struttura». Questo è il punto in cui un lungo processo di due diligence smette di essere deriva e inizia a diventare lavoro utile.
Conclusione
Il processo di due diligence si sta allungando in molte operazioni e sta chiaramente diventando più complesso. Le migliori prove pubbliche indicano tempi più lunghi dalla firma alla chiusura, un periodo di due diligence di durata record nel segmento medio-basso del mercato e uno stack di due diligence molto più ampio che include ora questioni di cybersicurezza, IA, forza lavoro, sostenibilità e prodotto accanto alla classica revisione finanziaria e fiscale.
Questo non significa che ogni operazione abbia bisogno di un processo più gravoso. Significa che acquirenti e venditori hanno bisogno di uno più disciplinato. Gli acquirenti necessitano di un perimetro guidato dalla tesi e di una prioritizzazione più rigorosa. I venditori necessitano di una preparazione più anticipata, dati più puliti e una visione realistica di ciò che la due diligence moderna copre oggi. Se questi elementi sono in atto, la complessità non scompare, ma diventa gestibile.
FAQ
La due diligence nelle M&A sta davvero richiedendo più tempo di prima?
In molte operazioni, sì. McKinsey riporta che il periodo mediano dalla firma alla chiusura è salito a circa 6,4 mesi dal 2005 al 2024, e il riepilogo del primo trimestre 2025 di IBBA/M&A Source ha registrato un periodo di due diligence dalla lettera di intenti alla chiusura di 5,5 mesi di durata record nel segmento da 5 a 50 milioni di dollari.
Perché la due diligence è diventata più complessa negli ultimi anni?
Perché copre ora molto più della semplice revisione finanziaria e legale. L'attuale framework di due diligence di EY include flussi di lavoro commerciali, operativi, HR, IA, IT, di prodotto e tecnologia, di sostenibilità, di cybersicurezza e fiscali della transazione, mentre PwC indica l'espansione dei requisiti di due diligence e trasparenza nell'ambiente regolamentare.
Cosa causa solitamente ritardi durante la due diligence?
Le cause comuni includono la scarsa preparazione del venditore, dati inconsistenti, una revisione specialistica più ampia, il controllo regolamentare e uno scarso coordinamento interno su chi risponde a quali domande. Queste cause sono coerenti sia con l'analisi dei ritardi di McKinsey sia con i dati sui tempi del segmento medio-basso del mercato riportati da IBBA e M&A Source.
Come possono prepararsi i venditori a un processo di due diligence più lungo?
Costruendo la data room prima, ripulendo la reportistica finanziaria, anticipando le preoccupazioni dell'acquirente, documentando chiaramente le esposizioni e assegnando la responsabilità per ogni flusso di due diligence. EY inquadra esplicitamente la due diligence lato cedente come un modo per ridurre le perturbazioni dell'acquirente e proteggere il valore attraverso la preparazione anticipata.
Come possono gli acquirenti mantenere la due diligence focalizzata senza perdere i rischi principali?
L'approccio più efficace è legare il perimetro della due diligence alla tesi dell'operazione e separare le questioni materiali dalle richieste secondarie. Questo mantiene il processo rigoroso senza trasformarlo in un esercizio caotico di raccolta di documenti.
Una due diligence più lunga aumenta la probabilità di una rinegoziazione del prezzo?
Può accadere. EY collega le risultanze della due diligence agli utili normalizzati, al capitale circolante, alle poste assimilabili al debito e ai termini di negoziazione, tutti elementi che possono influenzare prezzo e struttura se i problemi emergono tardi.
Quali flussi di lavoro della due diligence contano di più nelle operazioni di piccole e medie dimensioni?
Dipende dalla tesi dell'operazione, ma la qualità finanziaria, le esposizioni fiscali, la concentrazione commerciale, la solidità operativa e il rischio tecnologico o cyber sono spesso decisivi. Il perimetro corretto è proporzionale, non generico.
Ildar Zakirov — Conclave Partners ildar@conclavepartners.com
Sergi Kosiakof — Conclave Partners sergi@conclavepartners.com
