Como Vender uma Farmácia — Conclave Partners

A maioria dos proprietários descreve a venda de uma farmácia como a venda de um negócio. Jurídica e comercialmente aproxima-se mais de transmitir uma autorização para dispensar numa morada concreta, juntamente com o estabelecimento que ali se encontra. A distinção explica por que razão as operações de farmácia falham de formas que surpreendem os donos, e por que duas farmácias com contas idênticas podem valer montantes muito diferentes.

Duas características determinam tudo. Primeiro, em boa parte da Europa é a lei que decide quem pode comprar: a propriedade está reservada a farmacêuticos, o que elimina a maior parte do universo de compradores antes de começar a negociação. Segundo, a licença está de facto ligada a um espaço que o vendedor habitualmente não possui. Um senhorio que recuse renovar, ou que venda o edifício a quem tem outros planos, consegue reduzir o valor de uma farmácia rentável mais depressa do que qualquer problema de exploração.

Este artigo expõe quem pode comprar legalmente, por quanto se vendem realmente as farmácias, porque o arrendamento faz parte do activo e não é uma linha de custo, e o que corrigir antes de ir para o mercado.

O conjunto de compradores de uma farmácia europeia é definido pela lei antes de o ser pelo preço.

A posição ficou assente ao nível da UE em 2009, quando o Tribunal de Justiça se pronunciou sobre regras alemãs e italianas que restringiam a propriedade de farmácias. O Tribunal aceitou que tais restrições limitam a liberdade de estabelecimento e a livre circulação de capitais, mas entendeu que podem justificar-se tratando-se de medicamentos: a legislação nacional que impede quem não é farmacêutico de possuir e explorar farmácias é compatível com o direito da União.

Os Estados-membros usaram essa liberdade de modo diferente, e a diferença é enorme para um vendedor.

Na Alemanha o proprietário tem de ser farmacêutico, pode deter uma farmácia principal e até três sucursais, tem de dirigir pessoalmente a principal, tem de empregar um farmacêutico responsável em cada sucursal e mantê-las no mesmo distrito ou num vizinho. A propriedade societária não é permitida em França, Alemanha, Grécia, Itália nem Espanha, e as cadeias no sentido corrente não existem em França nem em Espanha. A associação alemã de farmacêuticos assinala que a maioria das farmácias da UE se situa em Estados com restrições semelhantes às alemãs e que menos de metade opera em Estados sem tais exigências.

Noutros locais — Reino Unido, Países Baixos, Irlanda, países nórdicos — a propriedade societária e de cadeias é permitida, e grupos consolidados e cadeias ligadas a grossistas compram activamente.

Para o vendedor a consequência é directa. Num mercado restrito o comprador realista é um farmacêutico que financia a compra pessoalmente: mais sensível ao preço, mais lento, dependente de crédito bancário e muito mais afectado pela situação do arrendamento do que um comprador societário. Num mercado liberalizado o conjunto inclui grupos que avaliam sobre EBITDA e se movem depressa. Saber em qual está deve moldar todo o desenho do processo.

As referências publicadas sobre farmácias merecem mais cautela do que na maioria dos sectores, porque misturam mercados com sistemas regulatórios e de comparticipação completamente distintos.

O intervalo geralmente citado para farmácias independentes situa-se na parte baixa a média de um dígito de EBITDA ajustado — habitualmente entre 3x e 6x, sendo o centro dessa banda mais típico para um único estabelecimento. Em alguns mercados, sobretudo o britânico, ainda circulam regras de percentagem sobre facturação: as farmácias pequenas são discutidas como proporção do volume anual e não como múltiplo de resultado. Ambas as convenções se conciliam, mas só depois de normalizado o resultado.

A normalização importa aqui mais do que o múltiplo. O lucro declarado precisa habitualmente de ajuste pelo trabalho profissional do próprio proprietário farmacêutico, já que um comprador que não tenciona ficar ao balcão tem de empregar um farmacêutico responsável a preço de mercado. Ajusta-se também pela renda paga a parte relacionada, pela política de valorização de existências e por descontos ou bónus pontuais de grossistas que não se repetirão nos mesmos termos. Na Conclave Partners preferimos gastar as duas primeiras semanas de um mandato a reconstruir o resultado do que a discutir um múltiplo que será aplicado ao número errado.

Os múltiplos sobre facturação merecem cepticismo particular na dispensa. O volume é dominado por medicamentos comparticipados cuja margem é fixada pelo Estado, pelo que duas farmácias com a mesma facturação podem ter margens brutas bastante diferentes consoante a proporção de genéricos, as taxas de dispensa, os proveitos de serviços e o peso da venda livre e da dermofarmácia.

Na maioria dos sistemas europeus a licença autoriza a dispensa num local determinado, e as novas licenças são racionadas por critérios demográficos e geográficos em vez de concedidas a pedido.

França aplica quotas de população: em termos gerais 2.500 habitantes para a primeira licença no município e 4.500 para cada uma seguinte. Espanha fixa regras de densidade — em zonas farmacêuticas rurais, uma farmácia por cada 2.000 habitantes registados, com possibilidade de outra quando essa proporção é ultrapassada em 1.500 e a população cresceu nos cinco anos anteriores. São também frequentes as distâncias mínimas em relação a uma farmácia existente, muitas vezes na ordem dos 250 metros. Na Finlândia, Dinamarca e Luxemburgo a abertura exige autorização governamental, com número e localização fixados por critérios demográficos e geográficos. A Alemanha é a excepção: não impõe tal teste, razão pela qual a sua restrição actua sobre quem pode ser proprietário e não sobre onde.

Estas regras são a razão pela qual a localização de uma farmácia não é apenas conveniente: está protegida. O comprador adquire uma área de influência que um concorrente não pode replicar do outro lado da rua. E as mesmas regras explicam a vulnerabilidade: se a farmácia não puder continuar naquela morada, o que fica em risco é a posição protegida, não apenas as obras.

É aqui que as farmácias rentáveis perdem valor em silêncio, e é o ponto mais frequentemente tratado demasiado tarde.

A maioria das farmácias é arrendatária. O contrato de arrendamento suporta, portanto, parte do valor económico da licença, e os compradores avaliam-no assim. Uma farmácia com quinze anos de ocupação assegurada é um activo diferente da mesma farmácia com três anos restantes e um senhorio que não se comprometeu a renovar, ainda que as demonstrações de resultados sejam idênticas.

Repetem-se quatro situações.

A primeira é um prazo residual curto. Os compradores, e os bancos que os financiam, querem um horizonte suficiente para amortizar a compra. Quando o prazo restante é curto e a renovação incerta, a resposta raramente é um desconto moderado: é a recusa em avançar, ou uma proposta reestruturada de modo a que quase todo o risco fique com o vendedor.

A segunda é a mudança de senhorio durante o processo. Quando o edifício é vendido a um investidor ou promotor a meio da operação, mudam os pressupostos do contrato. O novo proprietário pode querer renda mais alta, prazo mais curto ou o espaço devoluto para requalificar. Os vendedores descobrem-no muitas vezes só quando o advogado do comprador pede o consentimento do senhorio.

A terceira é a cláusula de cessão. Muitos contratos exigem consentimento do senhorio para ceder, por vezes com condições sobre a solidez do novo inquilino. Um farmacêutico individual com uma sociedade nova e um empréstimo bancário é exactamente o arrendatário que um senhorio cauteloso examina ao pormenor — e em mercados restritos é o único comprador disponível.

A quarta é uma actualização de renda a vencer perto do fecho. Uma actualização em aberto transfere para o comprador um custo não quantificado, e este ou avalia o pior cenário ou pede ao vendedor que o suporte.

Quando o vendedor possui o espaço pessoalmente a posição é melhor, mas exige estrutura. Vender apenas o negócio e conceder um arrendamento documentado a renda de mercado alarga o universo de compradores, porque a maioria dos farmacêuticos não consegue financiar as duas coisas. Uma renda interna abaixo do mercado inflaciona o EBITDA que o comprador está a avaliar e será normalizada; uma acima deprime-o. Pela nossa experiência na Conclave Partners, resolver a questão imobiliária antes do lançamento vale mais para um vendedor de farmácia do que qualquer táctica aplicada depois.

O comprador está a assumir a durabilidade de uma margem regulada, não de uma margem comercial.

Apresente a composição da margem bruta de forma explícita: margem de receita comparticipada, taxas de dispensa e de serviços, venda livre e dermofarmácia, e serviços profissionais. Esta última categoria cresceu na Europa: o Grupo Farmacêutico da União Europeia, que representa cerca de 500.000 farmacêuticos comunitários e cerca de 200.000 farmácias em 33 países, catalogou 47 serviços farmacêuticos distintos, implementando os países 26 em média. Os compradores valorizam os proveitos de serviços porque estão menos expostos à deflação do preço dos medicamentos, mas têm de ser mostrados à parte e comprovados por contrato.

Os compradores examinam igualmente as condições com grossistas. Estruturas de desconto e rappel, ligação a um único grossista, pertença a um agrupamento de compras e se as condições são pessoais do actual proprietário alimentam a margem sustentável. As condições que não se transmitem são uma dedução permanente, não um ponto de negociação.

A facturação de uma farmácia depende muitas vezes de um número reduzido de fontes de prescrição: um centro médico contíguo, um ou dois prescritores, um contrato com um lar, um serviço de preparação individualizada da medicação.

Os compradores tratam isto como a concentração de clientes em qualquer outro sector, com um agravante: a relação costuma ser informal e não pode ser cedida. Um consultório de um só médico que se muda ou se reforma pode deslocar uma parte importante do volume dispensado em semanas. Quando um contrato com um lar ou instituição é relevante, os seus termos escritos, duração e pré-aviso passam a influenciar directamente o preço, e um acordo não escrito é descontado com dureza.

A resposta prática é documentação e diversificação, mais uma apresentação honesta da concentração que existe. Ocultá-la não resulta: os compradores reconstroem-na a partir dos dados de dispensa.

As existências são um número real numa venda de farmácia e são normalmente valorizadas à parte do trespasse, ao custo, por contagem na data do fecho. As linhas de rotação lenta, de validade curta ou obsoletas são excluídas ou depreciadas. O proprietário que deixou o stock crescer não está a acumular valor: está a criar uma discussão.

O pessoal é o equivalente operacional da regra de propriedade. Tem de estar presente um farmacêutico responsável para dispensar, pelo que um comprador que não vá ficar ao balcão tem de o contratar, e esse custo pertence ao resultado normalizado. Colaboradores com antiguidade sustentam tanto a continuidade do serviço como as relações que fazem os utentes voltar.

A revisão de conformidade é mais pesada do que no comércio comum: registo e historial de inspecções, livros e guarda de estupefacientes, registos de temperatura, procedimentos normalizados, seguro de responsabilidade e dados de utentes ao abrigo do RGPD. Nada disto cria valor; tudo consome tempo e poder negocial se for reunido de forma reactiva.

Em mercados restritos o comprador é um farmacêutico: muitas vezes um assalariado a comprar o primeiro negócio, por vezes um proprietário a acrescentar uma sucursal dentro dos limites legais. São motivados e conhecedores, mas limitados pelo financiamento, e o apetite do banco dependerá do prazo do arrendamento, da situação da licença e do resultado normalizado.

Em mercados liberalizados, grupos e cadeias ligadas a grossistas compram por densidade de rede, poder de compra e escala de serviços. Pagam sobre EBITDA, fecham com mais fiabilidade e não sofrem as restrições pessoais de financiamento que limitam um comprador individual.

Uma terceira via, disponível quase em toda a parte, é a venda a um proprietário vizinho capaz de absorver o volume — um comprador que pode pagar bem justamente porque a aquisição elimina um concorrente de uma área protegida. Identificar que vias uma farmácia concreta tem realmente, antes de escrito qualquer material, é a maior parte do contributo de um assessor, e é onde a Conclave Partners passa as primeiras semanas de um mandato de farmácia.

Trate primeiro do arrendamento. Prolongue o prazo, obtenha uma opção de renovação documentada ou, no mínimo, fixe por escrito com o que o senhorio concorda e não concorda numa cessão. Se o edifício mudou recentemente de mãos, apure o que pretende o novo proprietário antes de o comprador o fazer.

Reconstrua o resultado com honestidade. Inclua o custo de mercado de um farmacêutico responsável se trabalha na farmácia, uma renda de mercado se o espaço é de parte relacionada, e retire bónus ou rappels de grossistas que não continuarão nos mesmos termos. Os ajustamentos verificáveis são aceites; os sustentados apenas pela palavra do proprietário levam o comprador a descontar todo o resultado.

Apresente a margem bruta por fluxo — receita, taxas, serviços, venda livre — durante pelo menos vinte e quatro meses, conciliada com as contas.

Documente as fontes de prescrição e os contratos institucionais, passando a escrito os acordos verbais antes de o processo começar e não durante.

Limpe as existências. Escoe o que está próximo do fim de validade e o de rotação lenta e adopte uma política de valorização coerente, para que a contagem no fecho produza um número próximo do que as contas implicam.

Organize o processo de conformidade: relatórios de inspecção, livros de estupefacientes, procedimentos, inscrições profissionais do pessoal e a posição de protecção de dados. A quem pergunta à Conclave Partners por onde começar apontamos o arrendamento e o resultado normalizado antes de tudo, porque esses dois pontos determinam se um banco sequer financiará um comprador.

Uma farmácia preparada leva normalmente seis a nove meses do lançamento ao fecho, e o calendário é marcado por duas partes externas mais do que pela própria negociação: o senhorio, cujo consentimento à cessão é necessário, e a entidade reguladora, quando a mudança de titularidade exige comunicação ou autorização.

O financiamento do comprador é o terceiro atraso habitual. Sendo o comprador um farmacêutico individual, o banco fará a sua própria revisão do arrendamento e do resultado, e qualquer fragilidade aí encontrada regressa sob a forma de pedido de redução ou de diferimento de parte do preço.

A confidencialidade merece atenção. O pessoal de farmácia é escasso e difícil de repor, e as relações de prescrição são pessoais; uma fuga durante a revisão pode danificar a própria posição comercial que o comprador está a pagar.

As farmácias independentes são habitualmente discutidas entre 3x e 6x EBITDA ajustado e, em alguns mercados, sobretudo o britânico, como percentagem da facturação anual. Ambas as convenções só significam algo depois de normalizado o resultado pelo salário de um farmacêutico responsável, pela renda a parte relacionada e pelos proveitos não recorrentes de grossistas. A posição dentro do intervalo é dada pela segurança do arrendamento, pela situação da licença, pela composição da margem e pela concentração de receitas.

Em boa parte da Europa, não. O Tribunal de Justiça da União Europeia confirmou em 2009 que os Estados-membros podem impedir quem não é farmacêutico de possuir e explorar farmácias, e França, Alemanha, Grécia, Itália e Espanha não permitem propriedade societária. A Alemanha limita ainda o farmacêutico a uma farmácia principal e três sucursais. No Reino Unido, Irlanda, Países Baixos e países nórdicos são permitidos compradores societários e cadeias.

A licença autoriza a dispensa num local determinado e está sujeita ao procedimento nacional de mudança de titularidade, normalmente comunicação ou autorização e não transmissão livre. Como as novas licenças são racionadas por critérios de população e distância em muitos países, a autorização existente numa morada consolidada é frequentemente o elemento mais valioso da operação.

O valor cai acentuadamente, porque o comprador adquire o direito de dispensar naquela morada. Na prática, um arrendamento curto e não renovado ou afasta os compradores por completo ou converte grande parte do preço em diferido ou contingente. É por isso que a posição arrendatícia se resolve antes de ir para o mercado e não durante a due diligence.

Normalmente sim, se o espaço é seu. A maioria dos compradores farmacêuticos não consegue financiar as duas coisas, pelo que manter o imóvel e conceder um arrendamento a renda de mercado alarga o universo de compradores e deixa-lhe um activo que gera rendimento. O contrato tem de estar bem documentado, porque uma renda artificial distorce o resultado que o comprador está a avaliar.

Cerca de seis a nove meses do lançamento ao fecho para um negócio preparado. O consentimento do senhorio, o procedimento de mudança de titularidade e o financiamento bancário do comprador são os três elementos que mais o prolongam, e os três correm melhor quando o arrendamento e as contas normalizadas foram preparados com antecedência.

Ildar Zakirov — Conclave Partners ildar@conclavepartners.com

Sergi Kosiakof — Conclave Partners sergi@conclavepartners.com