Когато собствениците говорят за стойността на своята компания, те обикновено започват с EBITDA и с множител. Купувачите също започват оттам, но не спират дотам. Преди да се съгласят на цена, те задават втори въпрос: каква част от тази EBITDA действително се превръща в парични средства, с които може да се погаси дългът по придобиването или които могат да бъдат изплатени на собствениците?
Две компании с една и съща EBITDA могат да генерират много различни суми парични средства. Това ръководство обяснява какво стои между EBITDA и свободния паричен поток, показва моста в числен пример и изброява какво собственикът може да подготви, преди да излезе на пазара.
Какво показва EBITDA и какво пропуска
EBITDA е печалбата преди лихви, данъци и амортизации. Тя е популярна при сделките, защото лесно се сравнява между компании и не се влияе от това как е финансиран бизнесът. Това е и нейното ограничение. EBITDA не отчита парите, които бизнесът трябва да изразходва, за да продължи да работи: подмяна на машини и превозни средства, финансиране на запаси и на кредит към клиенти и плащане на данък.
Свободният паричен поток е това, което остава след тези елементи. Опростен вариант, използван в много сделки, е EBITDA минус капиталовите разходи, минус увеличението на оборотния капитал, минус данъците, платени в пари. Резултатът показва паричните средства, които бизнесът генерира преди разходите за финансиране, а точно това е, за което плаща купувачът.
Четирите елемента между EBITDA и паричните средства
Капиталови разходи (CAPEX). Амортизацията е изключена от EBITDA, но парите, изразходвани за оборудване, превозни средства, IT и сгради, са реални. Купувачите отделят поддържащия CAPEX, нужен за запазване на текущите приходи, от CAPEX за растеж, изразходван за разширяване. Поддържащият CAPEX се третира като постоянен разход на бизнеса. Ако инвестициите са били съкратени в годините преди продажбата, дю дилиджънс обикновено открива разходите за наваксване, които ще бъдат нужни, и купувачът ги включва в цената.
Материални запаси. Растящата компания се нуждае от повече запаси. Всяко евро допълнителни материални запаси е евро парични средства, които не са на разположение на собственика. Бавнооборотните или остарелите запаси са по-лоши, защото блокират парични средства и по-късно могат да бъдат отписани.
Вземания и задължения към доставчици. Когато клиентите плащат по-късно или продажбите растат при дълги срокове за плащане, вземанията нарастват и паричните средства изостават от печалбата. Задълженията към доставчици действат в обратната посока: по-късното плащане към доставчиците освобождава парични средства. Купувачите знаят, че разтеглените задължения към доставчици не могат да се разтягат вечно, затова ги нормализират в своя анализ и често в целевия оборотен капитал по договора за покупка.
Данъци, платени в пари. EBITDA е преди данък, но купувачът получава печалбата след данък. От значение е данъкът, действително платен в пари, който може да се различава от данъчния разход в отчетите поради авансови плащания, временни разлики или данъчни загуби, които няма да се запазят след продажбата.
Числен пример
Вземете две хипотетични компании, A и B. Всяка отчита EBITDA от €5,0 милиона за последната си финансова година. За компания A годината изглежда така:
- CAPEX: €1,5 милиона, предимно подмяна на производствено оборудване
- Увеличение на материалните запаси: €0,8 милиона
- Увеличение на вземанията: €0,7 милиона, тъй като два големи клиента преминаха към по-дълги срокове за плащане
- Увеличение на задълженията към доставчици: €0,3 милиона, което освобождава парични средства
- Платени данъци в пари: €0,8 милиона
Свободният паричен поток за компания A е €5,0 милиона минус €1,5 милиона, €0,8 милиона и €0,7 милиона, плюс €0,3 милиона, минус €0,8 милиона, което дава €1,5 милиона. Само 30% от EBITDA се превърнаха в парични средства.
Компания B има същата EBITDA от €5,0 милиона, но се нуждае само от €0,6 милиона CAPEX, поддържа оборотния си капитал стабилен и плаща същите €0,8 милиона данъци в пари. Свободният ѝ паричен поток е €3,6 милиона, или 72% от EBITDA.
Сега приемете, че и двете са предложени при една и съща обявена цена от шест пъти EBITDA, €30 милиона. За купувача компания A възвръща 5% от цената в парични средства годишно, а компания B възвръща 12%. Чисто аритметично купувач, който се нуждае от 12% парична възвръщаемост, би могъл да плати само около €12,5 милиона за компания A. Реалните преговори рядко стигат толкова далеч, защото перспективите за растеж и рискът също се вземат предвид, но посоката е ясна: една и съща EBITDA не подкрепя една и съща цена.
Защо купувачите определят цената според паричната конверсия
Паричната конверсия, свободният паричен поток, разделен на EBITDA, показва на купувача каква част от отчетената печалба той действително може да използва. Това има значение по три причини.
Първо, финансовите купувачи погасяват дълга по придобиването от парични средства, а не от EBITDA. Слабата конверсия означава по-малък дългов капацитет и затова по-ниска цена, която те могат да предложат. Второ, конверсията проверява качеството на печалбата. Ако EBITDA расте всяка година, а паричните средства не растат, купувачите търсят причината във вземанията, материалните запаси или отложената инвестиция. Трето, паричните нужди на бизнеса често се връщат в условията на сделката: като по-висок целеви оборотен капитал, като позиции с характер на дълг, приспаднати от цената, или като по-нисък множител.
Затова множителят е само половината от въпроса. Продавач със силна и добре документирана парична конверсия може да защити по-висока цена, защото купувачът вижда паричните средства, за които плаща.
Контролен списък за собственици, които подготвят продажба
- Изградете мост от EBITDA към свободния паричен поток за последните три години и го съгласувайте с банковите салда.
- Разделете CAPEX на поддържащ и за растеж, с кратко обяснение на всяка значителна инвестиция.
- Не съкращавайте необходимите инвестиции непосредствено преди продажбата; купувачите ще открият натрупаното изоставане и ще го приспаднат.
- Изчистете материалните запаси: продайте или отпишете бавнооборотните и остарелите запаси преди дю дилиджънс.
- Съберете просрочените вземания и прегледайте сроковете за плащане с най-големите си клиенти.
- Платете на доставчиците при нормални условия вместо да разтягате задълженията към доставчици в края на годината.
- Съгласувайте данъците, платени в пари, с данъчния разход и обяснете всички разлики, авансови плащания и данъчни загуби.
Изводът
EBITDA открива разговора за стойността, но свободният паричен поток решава колко купувачът действително може да плати. Собствениците, които разбират своята парична конверсия и могат да обяснят всяка стъпка от EBITDA до паричните средства, преговарят от по-силна позиция и срещат по-малко изненади при дю дилиджънс.
В Conclave Partners помагаме на собственици на средни по размер компании да се подготвят за продажба и да представят цифрите си така, както купувачите ги анализират, като работим на база хонорар при успех. Ако не сте сигурни как вашата EBITDA се превръща в парични средства, изграждането на този мост с нас, преди да излезете на пазара, е добро начало.
Свързано четене: Как да оцените частна компания преди продажба и Коригирана EBITDA: кои корекции (add-back) ще приемат купувачите?
Sergi Kosiakof, Conclave Partners
Тази статия е обща информация, а не правен, финансов или данъчен съвет. Примерът е илюстративен. Винаги потърсете съвет за вашата конкретна ситуация.
